1.不锈钢长材龙头，进军碳酸锂产业链成效显著

永兴材料是中国不锈钢棒线材龙头企业，主营业务以中高端不锈钢产品为根基，近年 开始布局碳酸锂产业链，逐步完成从特钢企业向新材料企业的转型。公司最早成立于 2000 年，前身为湖州久立特钢，并于 2015 年在深交所成功上市。

目前公司股权结构稳定，控股股东和实际控制人为高兴江，截至 2022 年 3 月 14 日， 持股占比约为 36.49%。高兴江先生同时是公司的董事长和总经理，曾经担任过 12 年久 立集团的副总经理，具有二十余年的钢铁行业经验。此外，公司第二大股东是浙江久立特 材，持股比例 8.87%，作为永兴材料重要的特钢业务下游客户之一，双方具有长期稳定的 合作关系。

公司主要业务包括特钢新材料和锂电新能源两个部分，其**钢新材料板块是公司长 期以来的主营业务。在不锈钢长材方面，公司市场占有率多年保持国内前二、国际前六， 在细分领域的龙头地位稳固。当前公司拥有不锈钢粗钢产能 35 万吨，主要特钢产品为高 品质不锈钢线材和棒材，应用于油气开采及炼化、机械设备、能源电力、交通设备和特殊 合金等多个领域。

此外，公司自 2017 年起开始在锂电行业布局，通过对江西合纵锂业增资进军碳酸锂 领域；此后陆续收购永诚锂业、花桥矿业等公司的股份，逐步完成电池级碳酸锂采矿、选 矿、深加工的全产业链布局。

随着碳酸锂一期项目于 2020 年顺利投产，当前公司拥有合计 170 万吨/年的锂云母 矿选矿能力和 1 万吨/年的碳酸锂产能。同时，公司二期的年产 2 万吨碳酸锂项目和配套 的 180 万吨/年选矿项目正在积极建设中，各产线预计将从 2022 年一季度起陆续建成， 并于 2022 年底达到 350 万吨/年的选矿产能和 3 万吨/年的碳酸锂产能。

2021 年以前，公司特钢业务营收和利润占比均在 90%以上。公司历史营收在经历 2016-2018 年的高速增长后趋于稳定，即便是 2020 年在疫情影响下，仍实现营业收入 49.73 亿元，同比增长 1.3%。2020 年公司归母净利润 2.58 亿元，同比下降 24.9%，主 要是因为收购锂电资产导致的资产及信用减值，扣非归母净利润同比增长 12%。整体而言， 公司特钢业务表现出较强的稳定性。

2021 年在新能源汽车的高景气推动下，公司锂电板块业绩表现优异，1-9 月贡献归 母净利润 2.18 亿元，占比达到 39.62%。锂电板块盈利的大幅上升，推动公司业绩显著 增长：2021 年 1-9 月合计营收达到 49.22 亿元，同比增幅 35.34%，合计实现归母净利 润 5.5 亿元，同比增长 116.61%，未来随着碳酸锂新增产能不断释放，锂盐业务的重要性 将持续提高。

股权激励有助于健全公司长效激励与约束机制。2020 年公司实施限制性股票激励计 划，对公司高级管理人员、核心管理及技术（业务）骨干员工等 58 名员工授予 503 万股 限制性股票，占当时股本总额的 1.38%。股权激励能够有效调动相关人员的积极性，提高 公司运行效率、实现内生增长。（报告来源：未来智库）

2. 不锈钢业务精耕细作，定位高端市场

2.1 不锈钢长材市占率国内第二，技改助力产量稳步提升

公司在特钢业务方面拥有炼钢产能 35 万吨/年，主要产品为不锈钢长材和镍基合金， 侧重生产奥氏体和奥氏体—铁素体双相不锈钢棒材。相对不锈钢板材而言，不锈钢长材在 我国不锈钢总产量中占比较为稳定，近年保持在 13%-14%水平，有市场较小且相对集中 的特点。

近年我国不锈钢长材行业的集中度持续提高，CR5 占比从 2016 年的 59%提高至 2019 年的 74%。从具体企业分布情况来看，青山集团在不锈钢长材领域第一的地位稳固， 占比保持在 50%以上；而永兴材料的市占率稳居国内第二，近年维持在 7%左右水平。

永兴材料通过改进浇铸技术、优化生产工艺，提高了产能利用率。公司炼钢产能包括 一厂的 10 万吨和二厂的 25 万吨，之前炼钢一厂采用模铸工艺，成材率约为 86-88%，产 能利用率相对较低；而二厂连铸工艺的成材率稳定在 98.5%以上。目前公司成功将炼钢一 厂 6 万吨产能/年的模铸生产设备改造为连铸机，并保留剩余 4 万吨的钢水模铸产能用于 生产特殊钢、耐蚀合金产品。

技改完成后，公司特钢产品的产量得到进一步提升。2020Q2 以后，公司特钢的季度 产量从以往 7.4 万吨左右显著提升至约 8 万吨，增幅约为 8%。全年来看，考虑到 21 年 一季度产销量同比有较大增长，预计 2021 年公司不锈钢材产量可以达到 31.55 万吨，较 20 年增加 2 万吨左右，对应销量为 31.41 万吨。

因为一厂剩余 4 万吨模铸产能生产特殊钢的成材率较低，假设为 75%，与 34 吨连铸 产能 98%的成材率加权计算，故可得出整体成材率约为 95%，对应钢材产量上限为 33 万 吨。因此我们认为公司后续特钢产销量有进一步提高空间，预计 2022-2023 年产量分别 为 31.9 万吨和 32.6 万吨，对应销量为 31.76 万吨和 32.46 万吨。

2.2 主要下游回暖，供需格局改善

公司不锈钢长材的主要下游包括油气开采及炼化、机械装备制造、特殊合金材料、电 力装备制造和交通装备制造。其中石化和机械行业占比较高，分别约占 50%和 34%；其 它领域占比均低于 10%，且电力领域占比呈逐年下降趋势，而特殊合金和交通领域则稳定 增长。

石化领域是不锈钢长材的最大下游，开采、运输和储存等各个阶段均需要使用高耐蚀 性的不锈钢材料。

开采方面随着原油价格回升，“三桶油”2021 年的计划资本性开支有所恢复：除中 石油同比略微下降 3.04%以外，中石化和中海油同比分别大幅上升 23.76%和 22.73%， 且在当前全球能源价格高位情况下，预计油气开采方面的不锈钢长材需求将明显回暖。

同时在输运阶段，油气长输管道建设也提供了较大需求增量。根据发改委 2017 年发 布的《中长期油气管网规划》，2025 年油气长输管道规模将从 2020 年的 16.5 万 km 提 高至 24 万 km；为达成既定目标，未来五年油气长输管道复合增长率将达到 7.8%。

机械领域需求分散于各种零部件中，整体需求保持平稳。以紧固件为例，2014-2019 年期间产量保持稳定增长，CAGR 为 3.38%；仅 2020 年略有下滑，但仍高于 2018 年水 平。2021 年在出口推动下，预计全年紧固件产量有明显回升，同比将增加 6.2%。

能源电力方面，碳中和政策下火电投资受到抑制，但核电有望成为新增长点。尤其在 风电光伏受到储能技术限制的情况下，清洁、稳定的核电重要性日益提升，2021 年 1-11 月投资增速达到 51.4%。且参考发达国家的情况，2020 年我国核电占比仅为 2.24%，远 低于美国的 8.41%和欧洲的 9.64%。故中长期来看，我国核电有较大潜在增长空间，核电 用不锈钢未来增量可期。

交通设备领域主要包括汽车和高铁。其中汽车短期产量受到缺芯问题影响，但已经出 现边际改善。2021 年 4-8 月芯片供应不足的问题持续影响到汽车生产，当月产量同比也 持续下行，不过 9 月起已经出现边际改善。随着后续缺芯问题逐渐得到解决，预计 2022 年汽车行业对于不锈钢长材的需求将有 15%左右的增长。

近年我国轨道交通保持较高增速，为不锈钢长材需求提供了有力支撑。2020 年我国 轨道交通投资额为 6286 亿元，同比增长 5.49%，同时新增线路长度为 1233.5 公里，同 比增长 26.54%。2021 年 1 月，交通运输部印发了《关于服务构建新发展格局的指导意见》，制定的三年行动计划中提到，将新增城际铁路和市域铁路运营里程 3000 公里，预 计将有效提振不锈钢长材需求。

故综合来看，以石化、工程机械、能源电力为代表的传统领域需求稳中有增，同时随 着我国钢材消费进入平台期，未来半导体、医药、仪器仪表等领域的精密管材需求将显著 提升，航天航空、海洋工程、国防军工领域的特种钢管大有可为，预计十四五规划期间， 不锈钢长材需求 CAGR 将保持在 7%-8.5%。

因此，在供给端扩张放缓、需求保持增长的局面下，预计 2021-2023 年不锈钢长材 供给将分别过剩 57、39 和 20 万吨，未来随着过剩程度逐渐改善，其价格中枢将有所提 升。

2.3 国产替代助力产品结构升级，售价显著提高

我国低端不锈钢产能过剩，但高端产品方面存在结构性短缺的问题，很多领域仍依赖 于进口。仅以锅炉管和油气管为例，近年进口量始终处于 5 万吨以上水平，且 2021 年同 比增长 22.17%至 6.55 万吨，虽然看似绝对量很小，但售价可以高达 10-50 万元/吨，若 全部被国产替代，也将提供可观的市场增量。

高端产品的国产替代趋势下，不锈钢产品售价有望大幅提升。以不锈钢无缝管为例， 其进口价格一直较高，2021 年进口均价为 15850 美元/吨，折合人民币约 10 万元/吨， 远高于国内产品出口和对内售价 3-5 万元/吨的水平。

2020 年以来海外高端钢材产能受到疫情影响，为我国不锈钢企业提供了一个加速国 产替代的良好时机。在此背景下，公司抓住良机，在附加值高的核电军工、特殊合金材料、 交通运输等领域不断加码，解决国外钢企在这些领域卡脖子的问题。

目前公司在核电厂海水系统大口径超级奥氏体不锈钢材料、GH2123 高温合金等产品 研发方面取得重大进展，同时高端装备堆焊用镍基耐蚀合金 N06625 盘条及内燃机用 21- 4N 奥氏体气阀钢成功研发并形成批量销售。公司在建的 2 万吨汽车高压共轨、气阀等银 亮棒项目预计将在 2022 年投产，有助于打破意大利科尼等公司对于汽车高压共轨的垄断。

国产替代使得公司产品结构不断优化，吨钢售价大幅回升。以交通设备和高端特殊合 金业务为例，二者营收占比分别从 2018 年的 0.6%、2.9%提升至 2021H1 的 2.98%、 7.98%。原料价格上升叠加产品结构优化，预计 2021 年公司平均吨钢售价将得到显著提 升，同比上涨 19.48%至 19147 元/吨。

2.4 以销定产锁定成本，盈利能力保持稳定

公司特钢的生产主要采用短流程工艺，原料包括不锈废钢、镍合金和铬铁合金，合计 占成本的 90%左右，其中又以不锈废钢为主要成本来源，对生产成本影响最大。不过公司 通过“以销定产”的经营方式和“成本加成”的定价模式，做到根据原材料价格确定销售 价格，有效避免了原材料价格波动对公司利润影响。

因为不锈钢价格受原料成本影响波动较大，单吨毛利相比毛利率更能反映不锈钢产品 盈利能力。得益于科学的经营和定价模式，公司不锈钢管坯价格和废不锈钢价差一直较为 稳定，2017 年至今吨毛利始终高于 2000 元/吨；而吨净利除 2020 年受下游需求弱势影 响略有下调外，整体基本处于 1100 元/吨以上的较高水平。

综上，公司特钢业务是业绩的压舱石，具有较强抗周期性，能够稳定贡献现金流。且 考虑到产品结构在不断优化，后续吨毛利将持续提高，预计 2021-2023 年特钢业务分别 贡献归母净利润 4.22、4.69 和 5.03 亿元。（报告来源：未来智库）

3. 锂电新能源业务扬帆起航

3.1 提前布局新能源赛道，掌控优质锂云母矿资源

全球传统锂矿资源以锂辉石和盐湖卤水为主，合计占比在 95%以上。其中锂辉石矿 品位较高、工艺简单可控，故主要用于生产供给动力电池的碳酸锂和氢氧化锂；而盐湖卤 水总储量高、工艺简单、成本较低，但由于镁含量高，一般提取出的碳酸锂品质较差，进 一步提纯成电池级碳酸锂需要额外工序和成本，所以多用于生产工业级碳酸锂。

不过由于锂辉石总储量较少，经多年开采后矿山品位下降推升了生产成本，且多依赖 于对澳洲矿山的进口，供给稳定性存在不确定性，因此我国的碳酸锂加工行业逐渐把目光 转向锂云母矿等非常规锂资源的开发利用。

2019 年以前云母提锂发展缓慢，主要是受品味不佳和处理工艺复杂等因素制约。一 方面，其原矿品位一般为 0.3%-0.6%，低于锂辉石的 1%-1.5%，导致回收率偏低。且锂 云母含有锂钾硅铝氟等元素，其复杂成分导致提纯难度较高。尤其是氟元素对生产过程干 扰较大，无论是含氟难溶物排放产生的环境污染问题，还是反应过程中生成的氢氟酸和氟 硅酸等副产品对设备的腐蚀，均增加了技术难度和生产成本。

不过随着永兴材料等公司在 2019 年陆续取得技术突破，云母提锂成功实现商业化应 用，在我国锂供给结构中，2020 年其占比从之前不到 5%提升至 14%，目前已成为锂盐 供给的重要补充。

实际上早在 2017 年，永兴材料就凭借特钢业务的稳定现金流支撑，开始在“亚洲锂 都”江西宜春收购优质锂矿资源，深入布局云母提锂领域。

转型过程中，公司主要采用新建与参股并行的方式：“新建”是以控股子公司永兴新 能源为主体，与多家设计院、研究院建立了合作关系，组建新能源锂电材料研发和建设团 队；“参股”是通过增资和股权收购持有合纵锂业和旭锂矿业部分股权，进一步加深对行 业的理解和认识，并充分发挥对参股企业经营管理的影响力，和新建项目产生良好的协同 效应。

2018 年 1 月，经过前期考察后，公司通过子公司永兴新能源和花桥矿业合资设立花 桥永拓，掌握了宜丰白市村化山矿区 70%的权益；同年 11 月，公司收购江西旭锂矿业股 权，成立控股子公司永诚锂业，进而获得宜丰县白水洞矿区约 45.85%的权益。

化山瓷石矿位于宜丰县花桥乡白市村，目前累计探明控制及推断的经济资源量为 4507 万吨，可采储量为 2616 万吨。化山瓷石矿当前详勘区域仅为 20%，未来开采潜力 巨大。白水洞高岭土矿位于宜春市花桥乡，2015 年 4 月起一直处于开采运营中。根据 2018 年签订的长期合作协议，花锂矿业需每月按时优先向公司供应同批次中的优质原矿， 富余量才可用于外售，这为公司锂电业务的原材料供应提供了资源保障。

两大矿山丰富的锂矿资源令公司锂矿自给率达到约 80-90%的较高水平，外购占比约 为 10-20%。高自给率不仅提高了公司原料供应的稳定性，同时也减少了上游锂矿价格波 动对生产成本的影响。

目前两大矿区合计探明储量达到 5238 万吨，年开采规模达到 170 万吨/年，权益原 矿产能为 107 万吨/年。同时永兴新能源的二期选矿项目正在建设之中，设计产能为 180 万吨/年，预计 2022 年建成后，总选矿产能将达到 350 万吨/年，权益原矿产能达到 233 万吨/年。

选矿项目建设进度一定程度上会滞后于碳酸锂二期项目，选矿和锂盐产能的错配持续 时间预计约为 3-4 个月。不过考虑到目前选矿能力的过剩，公司通过精矿库存储备和剩余 少部分外购可以有效缓解此问题，预计 2022Q2 的自给率仍能保持较高水平，之后全部项 目达产后，自给率有望进一步提高至 95%以上。

3.2 云母提锂技术领先，增效降本成果显著

复合盐焙烧法和固氟技术的融合使用，令永兴材料提锂率达到 90%以上的高水平。 经过多年技术研发，公司采用复合盐焙烧法，使用硫酸钾和硫酸钠替代原先的石灰石焙烧， 提高了锂的浸出率，同时使得氟元素以氟硅酸盐和氟化钙的形式存在，固氟效率提高至 99.5%以上，环保压力也因此得到缓解。

同时，公司还采用隧道窑技术替代回转窑技术，温度控制更加准确，提升了锂 3%-4% 的转化率；在浸出过滤阶段，使用 MVR 蒸发浓缩装置，实现了自产混合盐的循环利用， 降低了辅料成本；在沉锂阶段，实现了一步法得到电池级碳酸锂，省去了碳化流程，产品 结构得以优化，电池级产品占比有效提升。

此外，永兴材料还通过对副产品的综合利用，进一步降低了云母提锂的成本。锂云母 提锂过程中，会产生大量副产品，主要包括长石粉、钽铌、锡精矿和冶炼渣等。

其中长石粉是制造陶瓷、玻璃的重要材料，宜春高安作为全国第二大陶瓷生产基地， 能很好地消化长石副产品；钽铌主要应用于国防、航空航天、电子计算机等领域，包括锡 精矿在内，可以直接出售。冶炼渣方面，目前主要用于水泥添加剂以及制砖，既不产生费 用，也没有收益，后续二期项目冶炼渣处理或将带来一定压力，但公司正在对冶炼渣的再 利用进行重点研发，未来有望开拓使用领域和应用半径。

按行业内锂云母矿山平均水平计算，假设矿山品位为 0.5%，选矿回收率为 90%，则 120 万吨的原矿可以生产 20 万吨 2.7%的锂云母精矿，且 LiO 和 LiCO的分子量分别为 30 和 74，保守假设锂回收率为 92%，整个过程再有 10%的损耗，最后可以得到 1.1 万 吨碳酸锂。剩余副产品中长石粉是最主要部分，假设整个过程中产生 80 万吨长石粉和 20 万吨冶炼渣，且长石粉价格为 40-50 元/吨左右，由此推算销售长石粉的收益可以使单吨 碳酸锂成本降低约 0.32-0.4 万元。

同时，长石粉中约有 25%为石英粉，目前工艺还无法将石英与长石分离，导致副产物 中的石英也只能按照较低的长石价格出售。公司正在研发长石和石英分离技术，一旦成功， 未来副产品的收益还可以进一步提升，预计最终降低成本可达 0.44-0.66 万元/吨。

因此，在提锂技术的不断优化改进下，公司有效控制了碳酸锂的生产成本。2020 年 三、四季度单吨碳酸锂生产成本（含现金成本和折旧）分别为 3.59 万元和 3.31 万元，下 半年平均吨成本为 3.44 万元。同时一期项目投资额为 5.71 亿元，按 15 年折旧期计算， 折旧费用为 3807 元/吨，由此推算公司 20 年碳酸锂现金成本约为 3.06 万元/吨。

2018-2020 期间锂矿价格相对稳定，故先进行历史成本的横向对比：海外盐湖和国 内盐湖提锂成本分别为 2-3 万元/吨和 3 万元/吨左右；锂辉石提锂成本为原矿和辅料成本 以及 2-2.5 万元/吨的加工费，按照 2020 年锂辉石精矿 390 美元/吨的价格水平，8 吨 6% 的锂辉石精矿可以生产 1 吨碳酸锂，最终得出外购锂辉石的提锂成本约为 4.4-4.9 万元/吨， 自有矿参考天齐锂业约为 3.5 万元/吨。

因此在不断降本措施下，公司云母提锂成本已经降低了和盐湖成本的差距，并明显低 于外购锂辉石提锂的成本，在行业内处于较低水平。而实际上，在当前海外锂辉石精矿价 格大幅上涨至 2635 美元/吨的情况下，外购锂辉石生产碳酸锂的成本已经达到约 20 万元 /吨以上，此时永兴材料自给率高的成本优势会更为显著。

未来碳酸锂二期项目成本仍有下降空间。目前公司碳酸锂产线中回转窑和隧道窑各占 50%，新项目将全部采用隧道窑，回收率提高将导致吨成本下降 1500 元左右。且从固定 资产折旧来看，一期和二期项目的投资额分别为 5.71 亿元和 5.32 亿元，二者年产能分别 为 1 万吨和 2 万吨。因此，待二期项目达产后，单吨折旧成本也会有明显下降。

总的来看，考虑到短期受原辅材料和能源价格上涨、权益外矿石让利等因素影响，预 计 2022 年公司碳酸锂成本将有所上升，全年平均不含税生产成本约为 87751 元/吨。

3.3 供给紧张局面短期难以扭转，锂价居高难下

全球锂资源产量地区分布较为集中，近年澳大利亚稳居第一，占比约为 50%，其次为 智利的 20%和中国的 17%；若从锂矿原料构成来看，目前仍以澳洲等地的锂辉石和南美 盐湖卤水为主，二者占比分别约为 49%和 47%。

当前锂辉石矿和盐湖扩产不及预期，导致短期锂供给持续偏紧。2019 年以来全球锂 供给过剩，锂价低迷下矿企利润收缩，造成海外矿企扩产进度停滞，甚至出现主动减产和 破产导致的被动停产。同时南美盐湖扩产进度受到疫情干扰，而我国青海和**地区盐湖 也因镁锂比高、处理难度大、高海拔和环境保护等因素导致开发条件困难，最终造成短期 锂供给增量较为有限。

根据各公司项目进度，预计 2021-2023 年全球锂供给折合碳酸锂当量分别为 47.05 万吨、63.36 万吨和 78.69 万吨。短期内全球锂供给端增量主要源于海外矿山复产，且多 为包销形式，预计 2022 年上半年增量有限，全年增量主要源于海外盐湖锂产能在下半年 的陆续投产。

锂的主要下游需求可以分为电池和传统工业，近年来全球锂盐需求增长较快，2015- 2020 年的 CAGR 为 11.94%，其中电池根据应用领域可以分为新能源汽车的动力电池、消费电子和储能电池。近年来动力电池用锂需求高速增长，占比从 2015 年的 15.90%提 升至 2020 年的 37.15%，首度超过传统工业，成为当前锂资源的最大下游需求领域。

碳中和政策叠加购置税免征，我国新能源汽车行业得到高速发展，为锂盐需求增长提 供主要动能。2021 年 1 月我国“双积分政策”正式施行，有效推进了新能源汽车市场的 扩大和行业的转型升级。21 年新能源汽车月度销量持续攀升，月度同比均处于 100%以上， 全年累计销量为 352 万辆，同比增长 157%。

同时欧洲、美国等地区新能源汽车在环保政策下也呈现高景气态势，即便在 2021 年 上半年全球汽车产业饱受缺芯问题困扰的情形下，新能源汽车产销量一直保持高增速，预 计 2021-2023 全球新能源汽车销量分别为 642 万辆、948 万辆和 1258 万辆，同比分别 增长 114%、48%和 33%。

目前主流的动力电池包括磷酸铁锂（LFP）和三元锂电池，二者原料分别为碳酸锂和 氢氧化锂。其中三元锂电池在能量密度、低温性能和充电效率方面有明显优势，但出于成 本、使用寿命和安全性的考虑，同时技术突破也使 LFP 能量密度在不断提高，导致 2021 年磷酸铁锂电池渗透率不断提升，7-12 月已经超过 50%。

因此在动力电池路径方面，我们认为虽然三元锂电池长期占优，但短期内磷酸铁锂动 力电池的需求将保持旺盛，进而导致碳酸锂需求增速高于氢氧化锂，据此对动力电池用锂 需求进行测算，预计 2021-2023 全球新能源汽车领域碳酸锂消费量分别为 24.72、 36.74 和 49.35 万吨。

碳中和政策下能源结构转型加速，为了实现 2025 年非化石一次能源占比要达到 25% 的目标，预计风电光伏的高速发展将**电力储能需求增长。目前各地政府陆续出台相应 政策并签订“风光储一体化”相关项目，有 20 多个省市提出可再生能源配置储能的要求： 湖南、山东、湖北等地为强制配置，山东、甘肃等地为建议配置，比例在 5%-20%之间。

截至 2020 年底，中国已投运储能项目累计装机规模 35.6GW，其中抽水蓄能占比约 为 90%，但新增储能中电化学储能未来发展潜力较高。2020 年中国电化学储能在没有政 策强制配储的情况下新增装机量为 1.56 GW，同比增长 145%，其中 89%为锂离子电池。

考虑到磷酸铁锂电池目前商业化应用综合性能较高，其度电成本为 0.62-0.82 元 /kW·h，较抽水蓄能以外的其他方式有明显优势，预计 2021-2025 年全球储能领域锂需 求将保持 50-60%的增速。

同时假设消费电子和工业等领域锂需求保持平稳，经测算，预计 2021-2023 年全球 锂需求将保持高速增长，未来三年锂需求折合碳酸锂当量分别为 47.5 万吨、62.1 万吨和 77.3 万吨，同比分别增长约 46%、31%和 25%。

进而得出 2021 年全球锂盐缺口为 2.6 万吨，而后随着 2022 年下半年起盐湖放量， 供给极度紧张的情况会逐渐得到缓解，但整体仍然维持紧平衡的状态。

2021 年下半年开始，下游新能源汽车保持高景气，叠加供给增量受限，碳酸锂现货 价格持续走高：21 年均价约为 12.15 万元/吨，较 20 年均价 4.41 万元/吨增长 176%； 且截至 2022 年 3 月 10 日，电池级碳酸锂价格已经达到 50.1 万元/吨的历史新高。

未来在短期供给不足的情况下，叠加下游景气持续，预计 2022 年上半年碳酸锂的高 价位将延续，其后下半年随着盐湖产能放量，价格将开始震荡下行，但全年均价仍可达到 35 万元/吨以上。

3.4 后续项目建设顺利，量价齐升增厚业绩

公司碳酸锂一期项目投产以来运行稳定，产能利用率高。目前公司的总碳酸锂年产能 为 1 万吨/年，该项目于 2019 年 9 月进入试生产阶段，并于 2020 年二季度末正式投产。 一期项目 2020Q3 投产至今，产能利用率始终保持较高水平，平均产能利用率达到 113%。

碳酸锂一期项目的成功经验有利于二期项目的建设和如期投产。二期项目包括两条 1 万吨/年的隧道窑产线，参考一期项目建设时间，且考虑到二期项目第一条产线的公辅设 施可以和一期项目共用，预计两条产线投产时间分别为 22 年一季度末和二季度末。

故公司 2022 年和 2023 年的碳酸锂产能将持续提高，在 2022 年末达到 3 万吨/年， 助力公司业绩增长。我们测算下，预计公司 2021-2023 年碳酸锂产量分别为 11008 吨、 23170 吨和 33000 吨。

后续根据公司规划，按目前掌握锂矿储量为 5238 万吨原矿计算，且化山矿区勘探范 围仅为 20%，保守估计可开采资源量在 1.2 亿吨原矿以上，同时假设生产线合理使用年限 为 20 年，推算可得最终公司凭借自有矿山的锂资源储量，碳酸锂年产能可以达到 5 万吨， 还有较大增长空间。

永兴材料也通过和其他公司合作的形式，做了进一步的产能扩张规划。2022 年 1 月， 公司和宁德时代签署了《合资经营协议》，合资公司规划建设 600 万吨采矿产能（主要承 包宁德的部分矿山运营）、600 万吨选矿产能和 5 万吨碳酸锂产能项目。此外，公司还与 江西钨业签订《合作意向书》，拟成立合资公司建设年产 2 万吨碳酸锂项目。

公司碳酸锂产品的下游客户渠道稳定，新增产能销售渠道具有保障。目前公司的锂云 母碳酸锂品质得到下游厂商认可，包括湖北裕能、盟固利、江西东鹏等，并借此成功进入 LG、宁德时代、比亚迪、特斯拉等龙头企业的供应体系。由于当前下游电池厂、正极厂的 扩产速度远快于上游资源端的扩产速度，故公司新增产能的市场开拓和产品销售情况均比 较乐观。

因此，在当前锂资源供给紧缺、需求旺盛的背景下，后续碳酸锂价格预计保持强势， 公司业绩将充分受益行业高景气。由于公司碳酸锂价格随市场价同向变化，且考虑到纯碱 等原料价格变化、外购锂云母矿等因素，预计 2022 年碳酸锂价格和原料成本同时上升， 保守假设 2022 年公司碳酸锂全年除税均价约为 30 万/吨的情况下，我们测算全年碳酸锂 业务将贡献净利润 36 亿元。且考虑到公司锂矿自给率较高，盈利弹性较大，一旦新能源 汽车等下游需求超预期导致全年锂均价大幅上涨，公司业绩将得到大幅提升。

公司在氢氧化锂生产方面也有长远布局，可以有效降低未来下游技术路径更替带来的 不确定性。目前公司已经可以通过碳酸锂苛化的方法生产氢氧化锂，一步法的研发正在积 极进行。即便后续市场氢氧化锂与碳酸锂价格价差恢复，公司也可以根据市场行情及技术 研**况来选择是否生产氢氧化锂，以保持锂盐业务盈利的相对平稳。

此外，永兴材料还积极向下游产业链延展，电池项目或将成为新的增长极。根据公司 公告，2GWh/a 超宽温区超长寿命锂离子电池项目一共分两期建设，一期建设规模为 0.2GWh/a，成功后再继续投入二期建设。该项目锂电池具有较大的工作温度区间（-50℃ ~70℃）和长使用寿命两个优点，定位纯电动大巴、燃料电池汽车的功率模块、低温环境 储能等小众领域，将和常规乘用车电池形成差异化竞争。目前该项目进展顺利，2022 年 投产后，有望成为公司新的业绩增长点。

4. 盈利预测

当前公司不锈钢业务稳定运行，盈利稳中有增；同时碳酸锂二期项目将在 2022 年起 逐渐投产，在新能源汽车高景气背景下，锂盐业务的量价齐升将持续增厚公司业绩。据此， 我们对永兴材料 2021-2023 年盈利做出假设：

特钢业务：预计公司 2021-2023 年特钢产品销量分别为 31.41、31.76 和 32.46 万 吨，同时受益于产品结构优化，21-23 年钢材价格分别为 1.91、1.95 和 1.98 万元/吨。 预计公司 2021-2023 年特钢业务的净利润分别为 4.22、4.69 和 5.03 亿元。

锂盐业务：预期碳酸锂二期项目的两条产线将分别在 2022 年 Q1 和 Q2 正式投产， 2022 年碳酸锂总产能将达到 3 万吨。同时参考一期项目产能利用率的情况，预计 2021- 2023 年碳酸锂产量分别为 1.1、2.32 和 3.3 万吨。

考虑到下游需求旺盛，假设产销率为 100%，保守预计 21-23 年公司碳酸锂不含税均 价分别为 9.7、29.9 和 22.1 万元/吨。预计公司 2021-2023 年锂盐业务的净利润分别为 4.67、36.09 和 40.21 亿元。

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